何帆：未来最大变数就是美联储政策
2009年6月12日，由上海金融服务办公室和上海交通大学安泰经济与管理学院主办的“安泰金融论坛”在上海召开。新浪财经独家视频直播此次会议。图为中国社科院世界经济与政治研究所所长助理、研究员何帆。
何帆：从美国制定的工具来说第一个就是传统的利率政策，其实从2008年8月份的时候美联储开始下调利率，包括基准利率，各种利率都在下调，到目前为止美国的利率将长期保持0到0.25的水平，基本上已经到底了。在利率的传统工具已经没有办法再用的情况下，美联储又继续想对市场上的信贷，包括利率的水平产生影响，怎么办呢？只能采取数量的政策，通过影响美联储的负债表的规模，通过影响结构来试图影响到市场上的信贷和利率的水平。美联储开始买各种各样的债券，传统上买一些短期的，而且买的时候价格比市场上的价格还要便宜，这样市场上多了流动性，而且按道理来说不应该买好的资产，如果买好的资产对救市没有太大的作用。所以买烂的资产，用自己的好资产再跟金融机构的烂资产做置换，这样的话我们注意到这种政策跟我们中国的宽松的货币政策不太一样，因为中国宽松的货币政策主要是为了刺激经济的增长，但是美国现在更多为了解救除了问题的金融机构，在出问题的金融机构里面如果要救机构的话从资产负债表可能有三个方面，一个就是在资产方救它，包括原来鲍尔森提出的购买不良资产的计划，因为各个金融机构都在抛售金融资产，金融资产的价格不断下跌。这个时候美国财政部和美联储通过购买不良资产希望可以缓解下跌的趋势。还有从负债方进去救，还有通过直接注资，因为有一个杠杆。我们从这个来看，是美国救助金融机构一揽子计划中非常重要的方面。但是这个政策现在效果如何呢？应该说从一定程度上避免了金融机构出现了这种恐慌，美国的金融不够现在仍然不太愿意增加贷款。
有几个因素，一个是金融市场各种价格没有见底，风险没有完全暴露出来，因为这次危机跟原来的危机不一样，很多的金融机构都出现资产负债表危机，所以会有比较长的时期调整，有一点钱可能马上用于还债，不会进一步扩大贷款这些业务。从长期来看，大家关心的一个问题，如此宽松的货币政策会不会带来美国的通货膨胀，如果美国通货膨胀也会影响美元的走势。现在没有出现通胀，但是市场上3月份都是担心通货紧缩，我们和美国的基金经理谈的都是通货紧缩，但是美国要购买财政部的国债，增加持有一些长期债券，这个引起一些市场上的担心，等于用货币来融资了。之后出现了通货膨胀预期，至少市场上有一些人开始出现的通货膨胀的预期，为什么现在到目前位置没有明显的通胀呢？一个还是因为美联储能够影响到货币基础的投放，广义货币没有明显的增长。即使现在广义货币增加，短期未必带来物价的上涨，按最传统的公式来看，如果现在广义货币增加，有可能会带来物价水平的增加，但是现在是处在衰退时期，有可能带来另外一个变化，就是产出可能会增加，有刺激经济增长的作用。如果说现在经济处在衰退的时期，扩张性的货币政策起到增长，在目前为止没有明显的通货膨胀的压力。按美联储说法我们现在不用担心，伯南克显得非常有信心，我们没有信心，因为从来没有做过。
为什么他有信心呢？他购买了很多短期的证券，短期证券不是特别大的风险，他到期之后可以自动退出。另外一个，现在采用数量宽松的政策在美联储的方案有一条，规定在特殊时期大家投票决定现在可以采取这种政策，那才可以去做。一旦市场出现回暖的时候，如果现在大家投票，我们现在要中止，那也就停止了。另外可能还有一些附加的政策措施，比如说过去的时候美联储最羡慕中国人民银行的事情就是中国人民银行可以对商业银行的超额准备金支付利息，现在美联储也开始这样做。所以现在多了一个政策工具，如果市场上流动性很多，可以通过提高利率回收一部分的流动性，还可以向中国人民银行我们过去发银行的票据，也可能美联储发的，用这个来置换现在市场上的流动性。但这些都会有一些障碍，至少以前的时候没有这样的经历，而且伯南克的政策最大的风险有两个。第一个，可能没有考虑到市场上的反应，伯南克现在的政策可能不错，但是条件是什么呢？必须是静态的，你们不要动，我来动，但事情可能不是这样的，某一天突然开会说数量从今天起结束的，大家不会安静坐在那里等着伯南克一点一定退出，当他的政策变成马上的参与者都退出了，利率可能迅速下降。另外一个，很可能有政治上的压力，即使说美国中央银行是独立的，但是美国现在是扩张性的财政政策，但已经出现太多了，很可能会出现微调减少支出。但有很多是政治项目，即使做一些微调，美国很可能还是赤字，这么多赤字怎么样解决呢？发国债又有供求的缺口，这个靠什么补充呢？我们有政策的压力，尤其奥巴马刚刚上台，美国需要提供一些担保，也不能高估美联储的独立性。
如果出现通货膨胀，有可能先从这种能源价格的上涨出现美国的通货膨胀，现在看到油价又往70美元以上上涨，很难说是经济复苏，反弹了，这里面很可能是由于投资的因素，大家对风险的胃口又增加了，这个时候还是过去的时候大家感觉到有风险的时候都持有无风险的资产，都买美国的国债，现在胆子大了，要找收益率高的。中国说复苏这么快，美国也说复苏快，但是就用石油了，一旦价格上涨超过美联储的初期可能导致成本的上升，可能会带来暴涨，那个时候到底是有所回应还是不回应呢？前一段时间伯南克就是出手快，要救，伯南克知道对付通货膨胀必须在通货膨胀形成之前赶紧动手，但是到那个时候美国经济没有完全复苏。如果你的利率又要上条，或者采取别的收缩流动性的办法，就会使美国经济的恢复突然中断，这样几率不大，但是成本是最高的。
对中国来说，第一个要密切关注美联储的政策调整，因为现在几乎每一次美联储的政策出现方向性调整的时候都会引起国际市场比较大的动荡，所以如果我们关心我们的外汇储备，如果关心人民币汇率都要看美联储的政策。另外一个，我们要关心国际资本流动的问题，如果说对美国来说比较理想的情况伯南克真的干得不错，做的政策又比较到位，所以美国没有出现恶性的通货膨胀，但并不排除流动性被挤到国际市场，这些流动性不在美国。美国没有出现恶性通货膨胀，但是会到别的地方，会到什么地方呢？一个很有会到中国，包括中国在内的新兴市场，因为新兴市场现在做得还是最好，而且可能有一些钱已经到了香港，不知道同意不同意。如果是这样的话，我们看到国际金融市场基本比较平息，资本从流出又开始回来，国内大量增加银行的信贷，这些很多进入实体投资，因为实体没有机会，你给制造企业，本来已经奄奄一息，再给他等到明年死掉，从什么地方拿钱回来呢？股市从春节一直到现在一直往上走，而且楼市也在逐渐往上走，还是刚刚的开始，当中国国内的流动性和国外的热线在市场上胜利会师，中国市场的资产价格泡沫就要出现了。我们不愿意看到，但是至少提醒我们的货币政策、宏观正要及早制定出来，未来最大的变数就是美联储的政策到底如何制定。
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